جاء تضخم يوليو متوافقًا تمامًا مع توقعات الإجماع، في جميع البنود الأربعة للبيانات، واستجاب الذهب بارتفاع بنحو 1% وتمسك بمستواه بالقرب من 4400 دولار للأونصة، ليتداول عند أعلى مستوياته منذ أوائل يونيو. القراءة التي جاءت متوافقة مع التوقعات تمامًا لا يُفترض أن تدفع الذهب إلى مثل هذا الارتفاع. لكن هذا ما حدث، لأن المكونات الكامنة وراء القراءة الرئيسية منحت الاحتياطي الفيدرالي المتشدد غطاءً للانتظار، فيما خفّضت أسواق أسعار الفائدة احتمالات رفع الفائدة في سبتمبر من احتمال يعادل رمي عملة إلى 38% خلال ساعة واحدة.
لكن المشكلة تكمن فيما يشير إليه منحنى أسعار الفائدة نفسه بشأن أكتوبر وديسمبر. لم يختفِ رفع الفائدة من التقويم. بل انتقل إلى اجتماع واحد لاحق، في حين أعاد الذهب تسعيره كما لو أن الرفع قد أُلغي.
قراءة يمكن للفيدرالي المتشدد تجاوزها
ارتفع مؤشر أسعار المستهلكين (CPI) بنسبة 0.1% في يوليو، مقابل توقعات إجماع عند 0.1%، بعد تراجعه بنسبة 0.4% في يونيو، وارتفع بنسبة 3.4% على أساس سنوي، مقابل توقعات عند 3.4%، منخفضًا من 3.5%. وارتفع التضخم الأساسي، الذي يستثني أسعار الغذاء والطاقة، بنسبة 0.2% مقابل توقعات عند 0.2%، وبنسبة 2.5% على أساس سنوي مقابل التوقعات نفسها، منخفضًا من 2.6% ومسجلًا أضعف قراءة للتضخم الأساسي منذ يناير. أربعة بنود، وأربع إصابات مباشرة للتوقعات.
ويكمن الجزء المثير للاهتمام في جداول التفاصيل. ارتفعت تكاليف السكن بنسبة 0.1% على أساس شهري، وشكلت نحو ثلثي الزيادة الإجمالية في مؤشر جميع البنود، وهي طريقة هادئة جدًا لبناء قراءة التضخم الرئيسية. وتراجعت أسعار الطاقة بنسبة 1.5% على أساس شهري، مع انخفاض أسعار البنزين بنسبة 2.9%. ومع ذلك، لا تزال أسعار الطاقة أعلى بنسبة 14.7% على أساس سنوي، وأسعار البنزين أعلى بنسبة 24.6%، في حين ارتفعت أسعار تذاكر الطيران، وهي أوضح قناة لانتقال تأثير وقود الطائرات إلى سلة المستهلك، بنسبة 2.2% على أساس شهري و25.5% على أساس سنوي.
وعند قراءة هذه البيانات معًا، يتضح أن الحرب تظهر تقريبًا بالكامل في مؤشر التضخم الرئيسي، بينما يواصل التضخم الأساسي تراجعه تدريجيًا. وهذا هو الشكل الأكثر ملاءمة لتأثير تضخمي مدفوع بالصراع بالنسبة إلى بنك مركزي لا يريد تشديد السياسة النقدية في مواجهة صدمة عرض. فهو يتيح للسياسة النقدية التعامل مع سعر برميل النفط باعتباره تغيرًا في الأسعار النسبية وليس تضخمًا، وتجاوز مكون الطاقة، والاستناد إلى التضخم الأساسي البالغ 2.5% باعتباره دليلًا على استمرار الاتجاه الأساسي.
فهم الذهب ذلك فورًا وبشكل صحيح. افتتح المعدن بالقرب من 4,371 دولارًا، وتراجع إلى 4,362 دولارًا قبل صدور البيانات، ثم ارتفع إلى 4,441 دولارًا بعدها، ويستقر حاليًا حول 4,434 دولارًا. ويُعد شراء الذهب على خلفية القراءة الضعيفة للتضخم الأساسي هو الصفقة الصحيحة في جلسة اليوم.
انتقل رفع الفائدة إلى اجتماع لاحق، لكنه لم يختفِ من الجدول
وهنا ينفصل مسار التداول عن منحنى أسعار الفائدة.
يسعّر اجتماع 16 سبتمبر الآن احتمالًا بنسبة 61.86% للإبقاء على الفائدة ضمن النطاق الحالي البالغ 3.50%-3.75%، مقابل 38.14% لاحتمال رفعها بمقدار 25 نقطة أساس. وقبل يومين، كان الاجتماع نفسه أشبه برمية عملة. وحتى الآن، يتسق ذلك مع ارتفاع الذهب.
لكن عند تمديد منحنى أسعار الفائدة إلى الأمام، تنقلب الصورة. إذ يسعّر اجتماع 28 أكتوبر احتمالًا بنسبة 62.50% لوصول الفائدة إلى نطاق 3.75%-4.00%، ما يعني أن السوق يرى بالفعل احتمالًا يتجاوز ثلاثة من كل خمسة بأن يكون رفع الفائدة قد حدث بحلول عيد الهالوين. وبحلول 9 ديسمبر، يبلغ احتمال الوصول إلى هذا النطاق 95.28%، مع وجود احتمال إضافي بنسبة 4.72% للوصول إلى نطاق أعلى. ووفقًا للتوزيع الشرطي، فإن الاحتمال في ذيل ديسمبر أعلى من ذلك، إذ يبلغ 23.9% لرفعين للفائدة و3.9% لثلاثة رفعات.
هذا ليس سوقًا تخلى عن تشديد السياسة النقدية. بل سوق أرجأ رفع الفائدة خمسة أسابيع إلى الأمام، مع إبقاء الوجهة النهائية تقريبًا عند مستواها السابق. ولم تتأثر توقعات الفائدة النهائية إلا بشكل طفيف. ما تغير هو التوقيت، والتوقيت فقط.
وبالنسبة إلى أصل لا يدر عائدًا، فإن هذا التمييز يكاد يكون كل شيء. يحمي الذهب نفسه من خلال أسعار الفائدة الحقيقية، وتأجيل رفع الفائدة اجتماعًا واحدًا يعني أن حامل الذهب يخسر نحو خمسة أسابيع من فارق تكلفة الاحتفاظ. وتساوي تكلفة الاحتفاظ لمدة خمسة أسابيع بضعة دولارات للأونصة، وليس 150 دولارًا. لقد استوعب المعدن تعديلًا في التوقيت وسعّره كما لو أنه تحول في النظام النقدي.
الرسم البياني سبق إعادة تسعير توقعات الفائدة
تقدم الصورة الفنية الآلية الحجة نفسها من دون الحاجة إلى النظر إلى أي احتمال منفرد لأسعار الفائدة.
أمضى الذهب الصيف دون متوسطه المتحرك الأسي لـ200 يوم، ولم يستعده إلا خلال الجلسات القليلة الماضية. ويقع هذا المتوسط بالقرب من 4,290 دولارًا. أما متوسط الـ50 يومًا فيقع بالقرب من 4,220 دولارًا، أي أقل بنحو 70 دولارًا من متوسط الـ200 يوم، ما يعني أن المتوسط الأقصر لا يزال يتداول دون المتوسط الأطول، وأن الترتيب الذي أدى إلى تراجع الذهب في يونيو ويوليو لم ينعكس. بل جرى تجاوزه ببساطة.
ويتداول السعر الآن أعلى بنحو 3.4% من متوسط الـ200 يوم، وبأكثر من 5% من متوسط الـ50 يومًا، بعدما ارتفع بنحو 12.7% تقريبًا من أدنى مستوى له في يوليو بالقرب من 3,941 دولارًا خلال نحو ثلاثة أسابيع. ويتجاوز مؤشر ستوكاستيك للقوة النسبية (Stoch RSI) اليومي مستوى 81 ويدخل بقوة في منطقة التشبع الشرائي. وعادةً ما يستعيد السوق متوسطًا متحركًا طويل الأجل ثم يتراجع ويتحرك بشكل جانبي لبعض الوقت، بما يسمح للمتوسط الأقصر باللحاق به. لكن الذهب اخترق هذا المستوى مباشرة وواصل ارتفاعه.
ولا يعني أي من ذلك أن الاتجاه الصعودي خاطئ. فالمتوسطات المتحركة لا تضع سقفًا لأي حركة، كما أن التحول الحقيقي في النظام السعري يتجاهلها لأشهر في كل مرة. لكنه يعني أن الحركة استعانت بقوة من تحركات مستقبلية، في ظل إعادة تسعير لأسعار الفائدة اتضح أنها مجرد تأجيل، ومع وصول الزخم إلى مستوى يسبق تاريخيًا التماسك أكثر مما يسبق تسارع الصعود.
تاريخان يحسمان الأمر
يأتي الاختبار قصير الأجل سريعًا، إذ تظهر مرحلتاه خلال 48 ساعة فقط.
تصدر أسعار المنتجين يوم الخميس، مع توقع القراءة الرئيسية عند 0.2% على أساس شهري و4.9% على أساس سنوي مقابل 5.5%، بينما يُتوقع أن يسجل المؤشر الأساسي 0.3% و4.2% مقابل 4.7%. إن قراءة ضعيفة لمؤشر أسعار المنتجين تؤكد مؤشر أسعار المستهلك، وتدفع احتمالات سبتمبر/أيلول إلى مزيد من الانخفاض، وتمنح مستوى الذهب الحالي دعما أساسيا يفتقر إليه حاليا. أما القراءة القوية، ولا سيما في المؤشر الأساسي، فتخبر السوق بأن قراءة مؤشر أسعار المستهلك في يوليو/تموز كانت أثرا للطاقة وتعيد سبتمبر/أيلول إلى منطقة رمية العملة التي كان عليها يوم الاثنين. ويعقب صدور البيانات متحدثان من بنك الاحتياطي الفيدرالي خلال نصف ساعة، أحدهما من بين الثلاثة الذين عارضوا رفعا بمقدار ربع نقطة في اجتماع يوليو/تموز، وهي أول فرصة لأي عضو في اللجنة للتعليق علنا على تباطؤ التضخم.
ويأتي يوم الجمعة بمبيعات التجزئة ومسح ميشيغان الأولي، حيث تقف توقعات التضخم لعام واحد عند 4.2% ولخمسة أعوام عند 3.3%. إن بقاء توقعات المستهلكين عند مستويات أعلى بكثير من الهدف هو أقوى حجة لدى المتشددين، وأي ارتفاع إضافي هناك سيكون التهديد الأكثر مباشرة لتوقف سبتمبر/أيلول الذي اشتراه السوق للتو.
الإطار من هنا
التحيز يميل إلى التماسك بدلا من الاستمرار، والمستويات واضحة بشكل غير معتاد.
يعد 4400 دولار نقطة المحور الحالية، والاحتفاظ به على أساس يومي يبقي الاستعادة ذات مصداقية. أما فقدانه فيحول الانتباه إلى 4300 دولار، وهو فعليا متوسط 200 يوم والخط الذي يحدد ما إذا كانت الأسابيع الثلاثة الماضية تغييرا في النظام أم تجاوزا مفرطا. ودونه، يقف 4200 دولار على متوسط 50 يوما، وهو المستوى الذي ستتجلى عنده بالكامل فرضية الشراء المفرط. أما قاع يوليو/تموز قرب 4000 دولار فهو المرجع الأعمق، وليس مطروحا ما لم تحدث مفاجأة متشددة في أسعار المنتجين.
وعلى الجانب الصعودي، فإن 4500 دولار هو المستوى المهم، لأنه المكان الذي بدأ منه كسر يونيو/حزيران والمكان الذي يُرجح أن تتمركز فيه الإمدادات العالقة من ذلك التراجع. ويؤدي الإغلاق اليومي فوق 4500 دولار إلى إبطال قراءة الشراء المفرط بشكل مباشر، ويشير إلى أن السوق يسعر شيئا أكبر من مجرد تأجيل لمدة خمسة أسابيع، وعلى الأرجح رؤية مفادها أن دورة التشديد انتهت بدلا من أن تكون معلقة.
تموضعوا للفجوة بين التوقيت والوجهة. لقد سعّر السوق توقفا في سبتمبر/أيلول. وسعّر المنحنى رفعا في أكتوبر/تشرين الأول أو ديسمبر/كانون الأول بأكثر من 95% بحلول نهاية العام. ولا يمكن لكليهما أن يساوي 4434 دولارا، وستمر عملية الحسم عبر أسعار المنتجين يوم الخميس.